Оптимальная структура капитала

20.Оптимальная структура капитала.

Под оптимальной структурой капитала обычно понимают такую комбинацию ценных бумаг, которая максимизирует рыночную стоимость фирмы, а значит, обладает наибольшей привлекательностью для инвесторов. Проблема планирования структуры капитала имеет две составляющих: первая — это соотношение доли долга и собственных средств, используемых для финансирования активов; вторая — выбор конкретных финансовых инструментов для привлечения капитала.

Точной формулы, с помощью которой можно было бы определить оптимальную структуру капитала, не существует, но любое разумное решение должно учитывать четыре аспекта проблемы.

1.Объем налоговых платежей. Компания должна быть уверена в стабильном потоке прибылей на период обращения долговых обязательств, чтобы рассчитывать на достижение чистой экономии на налогах за счет займов. Если компания имеет мало шансов получать прибыли достаточные, чтобы воспользоваться преимуществами налоговой защиты процентных платежей, то результатом заимствований может стать отрицательная чистая экономия на налогах.

2.Деловой риск. При прочих равных условиях вероятность возникновения финансовых трудностей и масштаб связанных с ними издержек выше для компаний с высоким деловым риском. Сочетание высокого делового и значительного финансового рисков является крайне неразумным, и на практике большинство рисковых проектов финансируется за счет собственного капитала.

3.Качество активов. Издержки конфликта интересов и вероятность финансовых трудностей выше у тех компаний, стоимость которых в значительной мере зависит от перспектив роста или стоимости нематериальных активов. Любой кредитор прекрасно понимает, что земля и недвижимость — несравнимо более надежное обеспечение долга, чем зарегистрированный товарный знак или уникальные знания. Поэтому объем займов фирм с повышенной долей рисковых нематериальных активов значительно меньше объемов займов фирм с большой долей надежных фиксированных активов.

4.Доступность финансирования.

В долгосрочной перспективе стоимость компании больше зависит от ее инвестиционных и производственных решений, нежели от ее решений по выбору источников финансирования. И, если компания имеет обширные перспективы инвестиций с положительными чистыми приведенными стоимостями, для нее важнейшее значение приобретает свободный доступ к источникам финансовых ресурсов.

А именно: издержки, связанные с получением кредита, значительно ниже издержек, связанных с эмиссией и публичным размещением акций. Многие компании не могут позволить себе размещение акций, и заимствования становятся для них единственной альтернативой, позволяющей рассчитывать на рост бизнеса.

18.Оценка стоимости отдельных источников капитала.

Можно выделить три основных источника: заемный капитал; акционерный капитал и нераспределенная прибыль.

Основными элементами заемного капитала являются ссуды банка и выпущенные предприятием облигации. Цена первого элемента должна рассматриваться с учетом подоходного налога. Дело в том, что проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому цена единицы такого источника средств (Кбс) меньше, чем уплачиваемый банку процент (Р):

Кбс = Р х ( 1 – Т),

где Т – ставка подоходного налога.

Стоимость облигационного займа можно рассчитать до налогообложения, определяя внутреннюю норму прибыли (или доход на момент погашения) от потока денежных средств по облигациям.

К i =

I + (M – V) / n

делить на

(M + V) / 2

где К i – стоимость займа до налогообложения;

I – выплата в долларах годового процента дохода;

М – номинальная или нарицательная стоимость;

V – рыночная стоимость чистого дохода от продажи облигации;

n — срок облигации (n) лет.

Поскольку выплаты процентного дохода подлежат налогообложению, мы должны установит стоимость долга, учитывая налогообложение:

kd = ki (1 – t),

где t – является налоговой ставкой.

б) Цена источника «привилегированные акции».

Этот источник средств имеет определенную специфику. Во-первых, дивиденды по привилегированным акциям, так же как и по простым, не являются объектом налоговых льгот. Поэтому при исчислении цены этого источника не требуется никакой налоговой корректировки. Во-вторых, хотя обычно привилегированные акции выпускаются без установленного срока выкупа, в последние годы их эмиссия стала сопровождаться либо объявлением за эмитентом права отзыва их с рынка ценных бумаг, при реализации которого держатели акций обязаны предъявить их к погашению, либо созданием фонда погашения, либо и тем и другим. В-третьих, хотя выплата дивидендов по привилегированным акциям не является обязательной, фирма обычно предпочитает это делать, поскольку в противном случае:

1. они не смогут выплатить дивиденды по обыкновенным акциям;

2. им будет довольно сложно привлечь дополнительные средства на рынке капиталов;

3. в некоторых случаях владельцы привилегированных акций имеют право взять на себя контроль над фирмой.

Стоимость привилегированной акции (kp ) определяется делением годового дивиденда привилегированной акции (dp) на читсый доход от продажи привилегированной акции (Р) следующим образом:

kp =
	Р

в) Цена акционерного капитала. Существует два широко используемых метода расчета акционерного капитала, представленного обыкновенными акциями: модель экономического роста Гордона и модель оценки основных средств (САРМ). Модель экономического роста Гордона. Модель Гордона представляет собой:

Р0 =		,
	r – g

где Р0 — стоимость (или рыночная цена) обыкновенной акции; D1 – дивиденды, которые должны быть получены за один год; r — требуемая норма прибыли инвестора; g — темп роста (принимается постоянным во времени).

Решая уравнение этой модели для r, получаем формулу для расчета стоимости обыкновенной акции:

r =		+ g	или
	Р0

k L		+ g	или
	Р0

символ r заменяется на k L для того чтобы показать, что эта формула применяется для определения стоимости капитала. Такой алгоритм расчета имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель очень чувствителен к изменению коэффициента g. В-третьих, здесь не учитывается фактор риска. Эти недостатки в известной степени снимаются, если применяется модель САРМ. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, необходимо: 1. Рассчитывать безрисковую ставку rf, обычно принимаемую равной ставке казначейского векселя США. 2. Определить коэффициент бета акции (b), который является показателем систематического (или недиверсифицированного) риска. 3. Определите норму дохода в среднем на рынке. Оценить требуемую норму прибыли на акцию компании, используя уравнение САРМ: k L = rf + (rm – rf)

г) Цена источника «нераспределенная прибыль». Фирма может увеличить собственный капитал двумя способами:

1. реинвестированием части прибыли;

2. новым выпуском обыкновенных акций.

Цена этого источника также может рассчитываться различными методами. Один из наиболее распространенных подходов основан на следующей идее. Голосуя за реинвестирование части своей прибыли, акционеры неформально предлагают, что для них более выгодны изъятие прибыли и вложение ее в какие-то другие рыночные активы. В некотором смысле такая операция равносильна приобретению ими новых акций. Таким образом, стоимость акционерного капитала, приобретенная за счет нераспределенной прибыли, является той же самой, что и требуемая инвесторами норма прибыли с обыкновенных акций компании. Следовательно: k L = k s, где k L – внешняя стоимость капитала компании или стоимость эмиссии обыкновенных акций; k s – стоимость нераспределенной прибыли (или внутренняя стоимость капитала).

Средневзвешенная стоимость капитала показывает минимальный возврат средств предприятия на вложенный в его деятельность капитал, или его рентабельность.

Экономический смысл средневзвешенной стоимости капитала состоит в том, что организация может принимать любые решения (в том числе инвестиционные), если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной стоимости капитала. WACCхарактеризует стоимость капитала, авансированного в деятельность организации.

Фактически WACC характеризует альтернативную стоимость инвестирования, тот уровень доходности, который может быть получен компанией при вложении не в новый проект, а уже в существующий. WACC рассчитывается по следующей формуле:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 — T)

где, Ks — Стоимость собственного капитала (%); Ws — Доля собственного капитала (в % (по балансу); Kd — Стоимость заемного капитала (%); Wd — Доля заемного капитала (в % (по балансу); T — Ставка налога на прибыль (в %).

WACCвыражается процентной величиной.

Стоимость капитала показывает уровень рентабельности инвестированного капитала, необходимого для обеспечения максимальной рыночной стоимости компании. Показатель средневзвешенная стоимость капитала организации интегрирует в себе информацию о конкретном составе элементов сформированного (формируемого) капитала, их индивидуальной стоимости и значимости в общей сумме капитала. Он определяет относительный уровень расходов (в форме процентных платежей, дивидендов, вознаграждений и т.п.) за пользование вложенных в деятельность предприятия финансовыми ресурсами.

В приказе ФСТ России (03.03.2011г. №57-э) расчет средневзвешенной стоимости собственного и заемного капитала для организаций, осуществляющих реализацию инвестиционного проекта, производиться по формуле:

ССК = Дск(СТск + 2%) + Дзк(СТзк + 2%) * (1-t)

WACC обычно формируется на основании предположения о том, что капитал компании состоит из: заемных средств; привилегированного акционерного капитала; обыкновенного акционерного капитала.

Оптимальная структура капитала

Структура капитала – это соотношение между различными источниками капитала используемые для долгосрочного финансирования инвестиционной деятельности предприятия. Оптимальная структура капитала – это такое сочетание долговых обязательств и собственного капитала, которое максимизирует общую стоимость компании.

Признаки оптимальности:

— если соотношение долговых обязательств и собственного капитала ниже оптимального уровня, то замена долговыми обязательствами акций снижает стоимость привлеченного капитала. Долговые обязательства дешевле акций;

— если данное соотношение выше оптимального значения, то увеличение доли заемного капитала будет вызывать повышение стоимости собственного капитала и привлеченных средств. Компания должна уменьшить использование долговых обязательств;

Под оптимальной структурой капитала будет пониматься такое соотношение между собственным и заемным капиталом, которое обеспечивает оптимальное сочетание риска и доходности и, следовательно, максимизирует цену акции.

Цель управления структурой капитала — минимизировать затраты по привлечению долгосрочных источников финансирования и тем самым обеспечить владельцам капитала максимальную рыночную оценку вложенных ими денежных средств. Однако не всегда целевая структура капитала является оптимальной. Ряд факторов накладывает отпечаток на конкретный выбор руководством целевой структуры. Назовем четыре основных фактора:

-оценка коммерческого риска, т.е. риска, присущего используемым реальным активам.

— оценка налоговых условий.

— необходимость сохранения финансовой гибкости, т.е. сохранения возможности и далее привлекать заемный капитал на тех же условиях.

— стиль финансового руководства: консервативная или агрессивная финансовая политика.

— изменение условий функционирования корпорации ведет к изменению целевой структуры капитала.

Другие факторы, оказывающие влияние на стоимость капитала:

1) налоги – оптимальной структурой капитала является такая, при которой налоговые льготы эквивалентны ожидаемым издержкам банкротства;

2) издержки посредничества (управление);

3) сигналы рынка;

4) влияние гипотезы неофициальной иерархии источников финансирования;

5) управление стратегическим риском, как может повлиять денежная политика на будущую стоимость денежного потока.

Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе управления его формированием при создании предприятия. Процесс оптимизации структуры капитала предприятия осуществляется по следующим этапам:

1. Анализ капитала предприятия. Основной целью этого анализа является выявление тенденций динамики объема и состава капитала в предплановом периоде и их влияния на финансовую устойчивость, и эффективность использования капитала. На второй стадии анализа рассматривается система коэффициентов финансовой устойчивости предприятия, определяемая структурой его капитала. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и изучаются в динамике следующие коэффициенты:

-коэффициент автономии.

— коэффициент финансового левериджа (коэффициент финансирования).

— коэффициент долгосрочной финансовой независимости.

— коэффициент соотношения долго- и краткосрочной задолженности.

Анализ финансовой устойчивости предприятия позволяет оценить степень стабильности его финансового развития и уровень финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства. На третьей стадии анализа оценивается эффективность использования капитала в целом и отдельных его элементов. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и рассматриваются в динамике следующие основные показатели:

— период оборота капитала.

— коэффициент рентабельности всего используемого капитала.

— коэффициент рентабельности собственного капитала.

— капиталоотдача.

— капиталоемкость реализации продукции.

2. Существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии. Основными из этих факторов являются:

-отраслевые особенности операционной деятельности предприятия.

— стадия жизненного цикла предприятия.

— конъюнктура товарного рынка.

— конъюнктура финансового рынка.

— уровень рентабельности операционной деятельности.

— коэффициент операционного левериджа.

— отношение кредиторов к предприятию.

— уровень налогообложения прибыли.

— финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия.

— уровень концентрации собственного капитала.

3. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности. Для проведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости. Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала.

5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Учет фактора риска в процессе управления капитала предприятия сопровождает подготовку практически всех управленческих решений.

6. Формирование показателя целевой структуры капитала. Процесс оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала.

Понятие «структура капитала» носит неоднозначный дискуссионный характер и поэтому требует четкого детерминирования. В наиболее общем виде это понятие характеризуется всеми зарубежными и отечественными экономистами как соотношение собственного и заемного капитала предприятия. Вместе с тем при рассмотрении как собственного, так и заемного капитала предприятия отдельными экономистами в них вкладывается отдельное экономическое содержание.

На современном этапе существенная часть экономистов склоняется к мнению, понятие «структура капитала» должно рассматривать все виды собственного и заемного капитала. При этом в составе собственного капитала должен рассматриваться не только первоначально инвестированный его объем (акционерный, паевый, или индивидуальный капитал, формирующий уставный фонд предприятия), но и накопленная в дальнейшем его часть в форме различных резервов и фондов, а также предполагаемая к реинвестированию вновь сформированная прибыль (нераспределенная прибыль).

Соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов, представляет собой структуру капитала предприятия.

Собственный капитал является финансовой основой предприятия. Он характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на правах собственности и используемых им для формирования определенной части его активов.

Эффективное использование собственного капитала, обеспечивающее развитие предприятия, в большей степени зависит от источников формирования собственных ресурсов. В составе внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. С точки зрения финансовой характеристики хозяйствующего субъекта имеет значение не вся его прибыль и даже не чистая прибыль, а только её накопленная часть.

Определённую роль в составе внутренних источников играют также амортизационные отчисления, особенно на предприятиях с высокой стоимостью используемых собственных основных средств и нематериальных активов. На таких предприятиях создаётся фонд амортизационных отчислений, являющийся составной частью собственного капитала. В качестве финансовых резервов используются только остатки амортизационного фонда как разницу между накопленной и израсходованной его суммами. Но эти средства сумму собственного капитала предприятия не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования.

Прочие внутренние источники не играют заметной роли в формировании собственных финансовых ресурсов предприятия. К ним можно отнести увеличение собственного капитала за счёт средств от переоценки основных фондов.

Заемные и привлеченные средства предприятия

Основными краткосрочными кредиторами предприятия являются его поставщики, если оплата за их поставки продукции, работ, услуг производится позже, то возникает задолженность.

Также значительную долю краткосрочных заемных средств составляют краткосрочные кредиты банков, которые обычно привлекаются на пополнение оборотных средств предприятия.

Задолженность по расчетам с бюджетом, с персоналом по оплате труда также имеет характер краткосрочной.

Формы краткосрочных заемных средств:

1. Финансовый кредит – как банковский, так и небанковский (например, от других предприятий).
2. Коммерческий кредит – предоплата от покупателей, либо отсрочка платежа поставщиком.
3. Товарный кредит – в виде предоставления материальных активов с рассрочкой платежа.
4. Прочие формы кредитования в соответствии с действующим законодательством Российской Федерации.

Основными краткосрочными кредиторами являются финансово-кредитные учреждения и поставщики.

Формы долгосрочных заемных средств:

1. Финансовый кредит – банковский и небанковский.
2. Налоговый кредит.
3. Эмитированные облигации.
4. Финансовая помощь на возвратной основе.
5. Прочие формы кредитования сроком более 1 года.

Использование заемных средств способствует повышению показателей эффективности хозяйственной деятельности предприятия и рентабельности предприятия.

Цели использования предприятием заемных средств:

• для повышения рентабельности собственных средств;
• при недостаточности собственных средств;
• при формировании переменной части оборотных активов;
• при покрытии отдельных затрат, носящих неравномерный характер в отдельные периоды времени;
• как источник инвестиций и др.

Виды заемных средств предприятия:

• банковские кредиты;
• частные займы юридических и физических лиц;
• коммерческие кредиты;
• лизинг;
• факторинг;
• форфейтинг;
• прочие.

Таким образом, роль заемных средств для предприятия проявляется в трех аспектах:

1. Дополнительный источник формирования имущества и финансирования хозяйственной деятельности при недостатке собственных средств.
2. Источник покрытия непостоянной части оборотных средств в зависимости от потребности в оборотных средствах.
3. Финансовый рычаг для повышения рентабельности собственного капитала предприятия.

Привлеченные средства предприятия

Кроме собственных и заемных средств в обороте предприятия находятся привлеченные средства.

Привлеченные средства предприятия – это кредиторская задолженность всех видов, а также средства целевого финансирования до их использования по прямому назначению.

Понятия заемных и привлеченных средств близки по своему смыслу, более правильным следует считать подход, согласно которому в структуре заемных средств предприятия выделяют привлеченные средства.

Привлеченные средства предприятия

В соответствии с данным подходом выделяется совокупность финансовых обязательств перед кредиторами, которые возникают в ходе осуществления хозяйственной деятельности. Такие обязательства составляют кредиторскую задолженность предприятия, которая возникает у него перед контрагентами (поставщики, подрядчики, работники, бюджет, внебюджетные фонды, дочерние и зависимые предприятия и т.д.).

Принципиальное отличие привлеченных и заемных средств в том, что такая кредиторская задолженность должна иметь объективные лимиты и критерии, поскольку неоправданный рост таких обязательств недопустим.

Основной критерий привлеченных средств – объем кредиторской задолженности должен быть увязан с финансовой устойчивостью предприятия, сопоставим с объемом дебиторской задолженности, соответствовать размерам предприятия, не превышать лимиты.

Вместе с тем, считается, что превышение кредиторской задолженности над дебиторской задолженностью выступает в определенной степени позитивным фактором, так как свидетельствует об увеличении объема привлеченных средств. Однако, сохранение такого превышение на протяжении нескольких отчетных периодов является негативным аспектом, так как является симптомом ухудшения финансового положения предприятия.

Привлеченные средства предприятия следует поддерживать на уровне, когда кредиторская задолженность снижает дефицит оборотных средств, но не ослабляет финансовую устойчивость предприятия.

Следовательно, такой подход требует избирательного подхода к работе с контрагентами предприятия, в первую очередь, к расчетам с поставщиками.

Привлеченные средства предприятия – это внеплановый источник формирования оборотных средств, что означает участие в обороте предприятия других предприятий и организаций. Соответственно, само по себе наличие кредиторской задолженности является закономерным, так как следует из существующего порядка расчетов. Однако, возникшая в результате нарушения платежной и расчетной дисциплины кредиторская задолженность не относится к привлеченным средствам предприятия.

Основные источники привлеченных средств предприятия:

• задолженность перед поставщиками за поставленные товары;
• задолженность подрядчикам за оказанные услуги и выполненные работы.

К привлеченным средствам также может быть отнесена задолженность по налогам и расчетам с внебюджетными фондами.

Прочие источники привлеченных средств предприятия приведены в таблице.

Прочие источники привлеченных средств предприятия

Источник	Виды	Характеристика
Резервы предстоящих расходов, создаваемые в целях повышения равномерности включения будущих расходов в издержки производства и обращения.	Резервы на оплату отпусков, премий, вознаграждений работникам. Ремонт основных средств. Резервы для работ сезонного характера. Предстоящие затраты рекультивацию земель и иные природоохранные мероприятия. Резервы на гарантийный ремонт и обслуживание. Резервы на иные предвиденные расходы.	В бухгалтерском учете привлеченные средства учитываются на одноименном счете – Счет 96 «Резервы предстоящих расходов». Резервы создаются исключительно в порядке правил, установленных законодательными актами системы нормативного регулирования бухгалтерского учета.
Резервы по сомнительным долгам, создаваемые как вид оценочных резервов.	Определяются отдельно по каждому сомнительному долгу и в зависимости от финансового состояния должника.	Основой является дебиторская задолженность, которая не погашена в срок по договору, не обеспечена гарантиями. Резервы создаются за счет финансового результата предприятия. Списание сомнительного долга, который не был истребован, относится на уменьшение соответствующего резерва. Неиспользованные суммы резервов по истребованным долгам относятся на финансовые результаты предприятия.

Баланс ОАО «Центр» на 01.01.2004г., руб.

Актив	Начало периода	Конец периода
1. Внеоборотные активы
Нематериальные активы:
остаточная стоимость	41173,00	41396,00
первоначальная стоимость	53497,00	53772,00
износ	12324,00	12376,00
Незавершенное строительство	108831,00	144461,00
Основные средства:
остаточная стоимость	106800,00	134063,13
первоначальная стоимость	157930,00	172210,25
износ	51120,00	38174,13
Долгосрочные финансовые вложения:
учитываемые по методу участия в капитале других предприятий		4500,00
прочие финансовые инвестиции	44539,00	48380,00
Долгосрочная дебиторская задолженность		12982,31
Прочие необоротные активы
Итого по разделу 1	301343,00	385755,44
2. Оборотные активы
Запасы:	20628,00	22836,89
производственные запасы	14567,00	20916,18
незавершенное производство	2061,00	309,79
готовая продукция	4000,00	1610,92
Векселя полученные		6000,00
Дебиторская задолженность за товары, работы, услуги:
чистая реализованная стоимость	12342,00	55050,80
первоначальная стоимость	14710,00	58585,00
Резерв сомнительных долгов	2368,00	3534,00
Дебиторская задолженность по расчетам:		7761,83
с бюджетом		6061,00
по выданным авансам
по начисленным доходам	242,00	1700,83
Прочая текущая дебиторская задолженность		375,00
Текущие финансовые инвестиции	2623131,00	34,40
Денежные средства и их эквиваленты:	34279,00	40996,56
в национальной валюте	20279,00	33858,00
в иностранной валюте	13812,00	7138,56
Прочие оборотные активы
Итого по разделу 2	69622,00	195355,35
3. Расходы будущих периодов	1408,00	2813,00
Баланс	372373,00	583923,79
Пассив	Начало периода	Конец периода
1. Собственный капитал
Уставный капитал	105000,00	250000,00
Дополнительный капитал	1300,00	14250,00
Прочий дополнительный капитал	1012,00	17332,41
Резервный капитал	26250,00	62500,00
Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)	21677,00	19556,22
Неоплаченный капитал		12500,00
Итого по разделу 1	155239,00	351138,63
2. Обеспечение будущих расходов и платежей
Обеспечение выплат персоналу	1790,00	2270,00
Прочие обеспечения
Итого по разделу 2	1790,00	2270,00
3. Долгосрочные обязательства
Долгосрочные кредиты банков		124933,00
Отсроченные налоговые обязательства
Прочие долгосрочные обязательства
Итого по разделу 3		124933,30
4. Текущие обязательства
Займы и кредиты	30000,00	8000,00
Текущая задолженность по долгосрочным обязательствам	90530,00
Векселя выданные	3800,00
Кредиторская задолженность за товары, работы, услуги:	85719,00	74784,56
Текущие обязательства по расчетам:	4610,00	17843,00
по полученным авансам		1200,00
с бюджетом	3680,00	2693,00
по внебюджетным платежам	200,00
по страхованию	730,00	1965,00
по оплате труда		11535,00
с участниками		450,00
Прочие текущие обязательства	685,00	4954,30
Итого по разделу 4	215344,00	105581,86
5. Доходы будущих периодов
Баланс	372373,00	583923,79

Решение.

Таблица 2.

Значения основных аналитических коэффициентов

Наименование коэффициента	Формула расчета	Значения
		на начало периода	на конец периода
Оценка имущественного положения
Сумма хозяйственных средств, находящихся а распоряжении предприятия	Валюта баланса		583923,79
Коэффициент износа основных средств	Износ/первоначальная стоимость основных средств	23,04	23,02
Определение финансовой устойчивости
Наличие собственных оборотных средств	1-й р. +2-й р. П — 1-й р. А		-32346,81
Доля собственных оборотных средств	СОС/ (2-й +3-й р. А)	-2,03	-0,16
Нормальные источники покрытия запасов (НИПЗ)	СОС + Расчеты с кредиторами по товарным операциям + Краткосрочные кредиты под оборотные средства		42437,75
Доля НИПЗ:
В текущих активах	НИПЗ / Текущие активы	-0,84	0,22
запасах и затратах	НИПЗ / Запасы и затраты	-2,84	1,86
Тип финансовой устойчивости	Абсолютная:	Нормальная	Абсолютная
	СОС > Запасы и затраты
	Нормальная:	критическая	нормальная
	СОС > Запасы и затраты < НИПЗ
	Критическая:
	НИПЗ < Запасы и затраты
Показатели ликвидности
Коэффициент абсолютной ликвидности	(Денежные средства + Краткосрочные фин. Вложения) / Краткосрочные заемные средства	0,17	0,39
Коэффициент промежуточного покрытия	(Денежные средства + Краткосрочные фин. Вложения + Дебиторская задолженность) / Краткосрочные заемные средства	0,23	1,11
Коэффициент общей ликвидности	(Денежные средства + Краткосрочные фин. Вложения + Дебиторская задолженность + Запасы и затраты) / Краткосрочные заемные средства	0,32	1,33
Доля оборотных средств в активах	Текущие активы / Валюта баланса	0, 19	0,33
Доля производственных запасов в текущих активах	Запасы и затраты / Текущие активы	0,3	0,12
Доля собственных оборотных средств в покрытии запасов	СОС / Запасы и затраты	-6,99	-1,42
Коэффициент покрытия запасов	НИПЗ / Запасы и затраты	-2,84	1,86
Коэффициент рыночной устойчивости
Коэффициент концентрации собственного капитала	Собственный капитал / Валюта баланса	0,42	0,6
Коэффициент финансирования	Собственный капитал / Заемные средства	0,72	1,52
Коэффициент маневренности собственного капитал	СОС / Собственный капитал	-0,93	-0,092
Коэффициент структуры долгосрочных вложений	Долгосрочные заемные средства / Иммобизированные активы		0,32
Коэффициент инвестирования	Собственный капитал / Иммобизированные активы	0,52	3,33

Расчеты к таблице 2.

>Рассчитав аналитические коэффициенты и проанализировав структуру активов и пассивов баланса можно сделать следующие выводы. >Коэффициент износа не высок — на начало и конец года — 23,04% и 23,02% соответственно.

Оптимизация структуры капитала

Выше проведенный анализ финансового состояния ОАО «Элсиб» по данным бухгалтерской отчетности выявил сильную зависимость организации от внешних источников финансирования, что негативно отразилось на ее финансовой устойчивости. Поэтому целесообразно оптимизировать структуру капитала ОАО «Элсиб», чтобы снизить эту зависимость. Более того, снижение зависимости от внешних источников финансирования способно минимизировать расходы, связанные с обслуживанием заемного капитала.

Стратегия оптимизации структуры капитала должна быть направлена на достижение приемлемого соотношения долга и собственности, как правило, в общей сумме источников долгосрочного финансирования, минимизацию издержек на привлеченный капитал и, в конечном счете, рост рыночной стоимости бизнеса.

Формирование структуры капитала неразрывно связано с учетом особенностей каждой из его частей.

Собственный капиталхарактеризуется следующими положительны­ми особенностями:

1. Простота привлечения — решения, связанные с увеличением собственного капитала, принимаются собственниками без получения согласия других хозяйствующих субъектов.

2. В российских условиях у собственного капитала обычно более высокая способность генерирования прибыли во всех сферах деятель­ности, так как при его использовании не требуется уплата ссудного процента.

3. Собственный капитал обеспечивает финансово устойчивое раз­витие предприятия, является залогом его платежеспособности в дол­госрочном периоде, минимизирует риск банкротства.

Теоретически предприятию, использующему только собственный капитал, не угрожает банкротство. Такое предприятие может потерять весь свой капитал, но это не будет являться банкротством, посколь­ку состояние банкротства характеризуется неспособностью погасить свои долги.

Вместе с тем собственному капиталу присущи следующие недо­статки.

1. Ограничение объема привлечения и, следовательно, расширения операционной и инвестиционной активности в период благоприятной конъюнктуры. Наращение собственного капитала связано с такими длительными процессами, как капитализация прибыли, эмиссия ак­ций. Если в период оживления, роста деловой активности предприя­тие будет делать ставку развития только за счет собственного капитала, то к моменту его наращения благоприятные условия для расширения производства или наращения инвестиционной активности могут ис­чезнуть.

2. Неиспользуемая возможность прироста коэффициента рента­бельности собственного капитала за счет привлечения заемных фи­нансовых средств.

3. Дополнительная эмиссия акций несет потенциальную опасность скупки акций сторонними инвесторами, изменения политики фирмы, смены руководства.

Таким образом, предприятие, использующее только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость, но ограничи­вает темпы своего развития (оно не может обеспечить формирования необходимого дополнительного объема активов в периоды благопри­ятной конъюнктуры рынка) и не использует финансовые возможно­сти прироста прибыли на вложенный капитал.

Заемный капиталхарактеризуется следующими положительными особенностями.

1. Достаточно широкие возможности привлечения дополнительно­го капитала, особенно при высоком кредитном рейтинге предприятия, наличии залога или поручительства.

2. Издержки по техническому обслуживанию и привлечению для заемного капитала обычно ниже, чем для акционерного (услуги по ре­гистрации, размещению). В Российской Федерации сравнительный анализ трансакционных издержек по привлечению дополнительного капитала практически не проводится.

3. Заемный капитал обеспечивает увеличение финансового потен­циала предприятия при росте активов за счет заемных средств.

4. Заемный капитал обладает способностью генерировать при опре­деленных условиях прирост экономической рентабельности (рента­бельности собственного капитала).

5. Для заемного капитала характерна более низкая стоимость, чем собственного капитала в случае использования «налогового щита» (изъятие затрат по обслуживанию капитала из налогооблагаемой базы).

В то же время использование заемного капитала сопровождается следующими отягчающими обстоятельствами.

1. Использование заемного капитала генерирует более опасные фи­нансовые риски — риск снижения финансовой устойчивости и потери платежеспособности. Уровень этих рисков возрастает пропорциональ­но росту удельного веса использования заемного капитала.

2. Активы, сформированные за счет заемного капитала, в россий­ских условиях могут генерировать меньшую норму прибыли, которая снижается на сумму выплачиваемого ссудного процента во всех его проявлениях (банковский процент, купонная ставка).

3. По-прежнему достаточно сложно привлечь заемный капитал в больших размерах и на длительный срок.

Таким образом, предприятие, использующее заемный капитал, имеет более высокий финансовый потенциал своего развития (за счет формирования дополнительного объема активов) и возможности при­роста финансовой рентабельности деятельности, однако при этом в большей степени генерируются финансовые риски и угроза бан­кротства (возрастающие по мере нарастания доли заемного капитала). Именно такие противоречивые характеристики различных видов при­роста капитала делают необходимым предварительный анализ вариан­тов такого прироста. Расчет показателей, которые могут служить ин­дикаторами структуры капитала являются цена капитала и эффект финансового рычага.

Целевая стоимость капитала характеризует такое соотношение между собственным и заемным капиталом, которое отражает неко­торую приемлемую степень финансового риска организации (оп­тимальная структура капитала организации), а также его способ­ность в случае необходимости привлечь заемный капитал в желае­мых объемах и на приемлемых условиях.

В качестве обобщающей характеристи­ки стоимости капитала по предприятию в целом используется показатель средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC), рассчитываемый по формуле средней арифметической взвешенной:

(3.1)

где kj – стоимость j–го источника средств;

dj – удельный вес j–го источника средств в общей их сумме.

В российской практике цена собственного капитала определяется по формуле:

(3.2)

Стоимость банковского кредита(Сбк) определяется на осно­ве процентной ставки по нему, обозначенной в соответствующем договоре, которая и формирует основные расходы заемщика по об­служиванию долга. Она определяется по формуле:

(3.3)

где ПСбк – ставка процента за банковский кредит, %;

Нп – ставка налога на прибыль, доли единицы;

УРбк – уровень расходов заемщика по привлечению банковского кредита к его общей сумме, доли единицы.

Если заемщик не имеет дополнительных затрат по привлече­нию банковского кредита или они минимальны по отношению к сумме заемных средств, то приведенная формула используется без учета знаменателя (принимается равным единице).

Стоимость организации становится максимальной, когда средневзвешенная стоимость капитала (WACC) сведена к минимуму.

Для определения стоимости организации (PV) можно исполь­зовать формулу:

PV = EBIT(1 – Нп) / WACC (3.4)

где EBIT– прибыль до выплаты процентов и налогов.

Следовательно, некое конкретное (желаемое) соотношение за­емного и собственного капитала будет представлять собой опти­мальную структуру капитала, если капитал организации, сформу­лированный таким образом, будет обеспечивать максимальную ее стоимость при минимальном значении показателя (WACC) и минимальном уровне финансовых рисков. Именно эти условия и являются основными критериями оптимизации структуры капитала организации.

Общую потребность в капитале ОАО «Элсиб» определим балансовым методом, который исходит из балансового алгоритма: общая сумма активов предприятия равна общей сумме инвестируемого в него капитала. В расчет возьмем среднее значение активов за 3 периода:

(2959578+3851982+4100333) / 3 = 3637298 тыс.руб.

Средняя сумма собственного капитала за три периода составит:

(788820+810128+890443) / 3 = 829797 тыс.руб.

Показатель EBIT рассчитывает по данным отчета о финансовых результатах организации – к прибыли (убытка) до налогообложения прибавляются ранее учтенные с минусом проценты к уплате:

EBIT = стр.2300 «Прибыль (убыток) до налогообложения» (3.5)

+ стр.2330 «Проценты к уплате»

EBIT 2012 = 124128+118858 = 242986 тыс.руб.

Определение оптимальной структуры капитала ОАО «Элсиб» представлено в табл. 3.1.

Таблица 3.1 — Определение оптимальной структуры капитала ОАО «Элсиб»

Показатель	Варианты расчетов
Исходный вариант
1. Общая потребность в капитале, тыс. руб.
2. Варианты структуры капитала:
а) собственный, %;	22,81
б) заемный, %	77,19
З.Цена собственного капитала, % (ф.3.2)	9,68	9,68	9,68	9,68	9,68
4. Цена заемного капитала, % (ф.3.3)	14,4	14,4	14,4	14,4	14,4
5. Средневзвешенная стоимость капитала, % (ф. 3.1)	13,32	12,98	12,51	12,28	12,04
6. Чистая прибыль, тыс. руб.
7. EBIT– прибыль до выплаты процентов и налогов, тыс.руб.
7. Стоимость предприятия, тыс. уб.

Из расчетов следует, что наиболее оптимальным соотношением собственного и заемного капитала в ОАО «Элсиб» будет соотношение 50/50, т.к. при данном соотношении стоимость предприятия самая высокая и составляет 16145 тыс.руб.

При формировании оптимальной структуры капитала необходимо учитывать наличие финансового риска при использовании заемных средств, на степень которого указывает сила финансового рычага.

Действие финансового рычага характеризует целесообразность и эффективность использования предприятием заемных средств как источника долгосрочного финансирования его хозяйственной деятельности.

Финансовый рычаг представляет собой потенциальную возможность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры пассивов. Действие финансового рычага заключается в том, что предприятие, использующее заемные средства, изменяет чистую рентабельность собственных средств и свои дивидендные возможности.

Согласно западноевропейской концепции, эффект финансового рычага определяется как приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое предприятием благодаря использованию кредита и определяется по формуле:

ЭФР = (1-Т) х (RA – р) х ЗК / СК (3.6)

где ЭФР – сила воздействия финансового рычага (прирост коэффициента рентабельности собственного капитала), %;

Т – ставка налога на прибыль;

RA – рентабельность активов, %;

р — средний процент за кредит;

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал.

ЭФР 2010 = (1-0,2) х (4,0 – 18) х 1215551/788820 = — 17,25%

ЭФР 2011 = (1-0,2) х (1,4 – 18) х 1089396/810128 = — 17,86%

ЭФР 2012 = (1-0,2) х (3,03 – 18) х 1317623/890443 = — 17,72%

Разность между доходностью совокупного капитала и стоимостью заемных средств позволяет увеличить рентабельность собственного капитала. При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемных средств в структуре капитала предприятия. Если рентабельность активов (RA) меньше процента за кредит (р), создается отрицательный ЭФР, в результате чего происходит уменьшение рентабельности собственного капитала, что в конечном итоге может стать причиной банкротства предприятия.

Ввиду того, что ЭФР ОАО «Элсиб» на протяжении всего анализируемого периода имеет отрицательное значение, можно сделать вывод о неэффективном использовании заемных средств. Поэтому предприятию необходимо снизить долю заемных средств, т.к. получается, что завышена она необоснованно, о чем свидетельствует отрицательное значение эффекта финансового рычага (ЭФР).

Структура капитала предприятия это соотношение всех видов собственных и заемных финансовых ресурсов предприятия, применяемых в процессе операционной деятельности для целей финансирования активов. Причем соотношение заемных и собственных ресурсов предприятия является одним из базовых критериев его финансовой устойчивости.

Оптимальная структура капитала это такое соотношение использования собственных и заемных средств предприятия, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорция между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости, т.е. максимизируется рыночная стоимость предприятия. Оптимизация структуры капитала – это непрерывный процесс адаптации к изменениям экономической ситуации, налогового законодательства, сил конкуренции.

Таблица 1. Система управления и оптимизации структуры капитала

Система управления структурой капитала		Система оптимизации структуры капитала
Формирование капитала в соотношениях		Формирование капитала в оптимально заданных соотношениях
1. Собственного и заемного	2. Краткосрочных обязательств и перманентного капитала	3. Срочных и просроченных обязательств	4. Неплатежей и источников их компенсации
Идентификационные признаки
1. Формирование пропорций собственного и заемного капитала как индикаторы финансового состояния и типа финансовой устойчивости		1. Формирование оптимально заданных соотношений собственного и заемного капитала как индикаторы роста финансовой устойчивости
2. Формирование соотношений собственного и заемного капитала и его использование при данных соотношениях как индикаторы эффекта финансового рычага		2. Формирование оптимально заданных соотношений собственного и заемного капитала и его использование при данных пропорциях как индикаторы повышения эффекта финансового левериджа
3. Формирование пропорций собственного и заемного капитала во взаимосвязи со структурой активов как индикаторы финансовых рисков		3. Формирование источников капитала в оптимально заданной взаимосвязи со структурой активов как индикаторы формирования потенциала минимизации финансовых рисков

Сегодня однозначное решение задачи по оптимизации структуры капитала представляется практически невозможным. Не существует некой общей теории, которую можно применить к любой компании. Довольно много факторов приходится учитывать, причем эти факторы могут носить как качественный, так и количественный характер, что, однако, не помешает сформулировать основные критерии оптимизации структуры капитала предприятия, которыми выступают:

1. Приемлемый уровень доходности и риска в деятельности.

2. Минимизация средневзвешенной стоимости капитала.

3. Максимизация рыночной стоимости.

Механизм процесса оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала. Под целевой структурой капитала понимается соотношение собственных и заемных источников формирования капитала предприятия, которое позволяет в полной мере обеспечить достижение избранного критерия ее оптимизации.

Таблица 2. Механизм управления и оптимизации структуры капитала

Механизм управления структурой капитала		Механизм оптимизации структуры капитала
Способы, инструменты, приемы, обеспечивающие взаимодействие собственного и заемного капитала	Идентификационные характеристики воздействия	Способы, инструменты, приемы, обеспечивающие оптимально заданное взаимодействие собственного и заемного капитала	Идентификационные характеристики воздействия
I. Формирование финансового состояния и типа финансовой устойчивости		I. Регулирование финансового состояния, имеющего потенциал роста финансовой устойчивости	I. Формирование финансового состояния и типа финансовой устойчивости
1. Корректировка:		1. Корректировка:
1.1. концентрации собственного и заемного капитала	Усиление (ослабление) концентрации собственного и заемного капитала	1.1. концентрации собственного и заемного капитала, обеспечивающая маневр укрепления плеча рычага (финансового левериджа)	Расширение диапазона выбора пропорций собственного и заемного капитала
1.2. финансового левериджа	Укрепление (ослабление) плеча рычага		Расширение диапазона нормативного роста финансового левериджа
2. Маневрирование запасом финансовой устойчивости	Усиление (ослабление) финансовой гибкости (возможности привлечения заемного капитала)	2. Наращение запаса финансовой устойчивости	Максимизация финансовой гибкости пропорционально росту собственного капитала
3. Балансировка: чистых активов и уставного капитала; активов и пассивов; финансовых и нефинансовых активов	Увеличение (уменьшение) достаточности собственного капитала. Укрепление (ослабление) финансового равновесия
II. Использование инструментов финансового левериджа (рычага)		II. Варьирование ростом маневренности финансового левериджа
1. Маневрирование дифференциалом финансового рычага – между рентабельностью капитала и риском привлечения заемного капитала в определенных пропорциях к собственному	Усиление (ослабление) воздействия финансового рычага.	1. Варьирование ростом дифференциала финансового рычага	Расширение границ (масштаба) роста воздействия финансового рычага
2. Корректировка эффекта финансового рычага (приращения рентабельности собственного капитала – финансовой рентабельности)	Увеличение (уменьшение) эффекта финансового рычага	2. Варьирование эффекта финансового рычага	Расширение границ (масштаба) выбора параметров увеличения эффекта финансового рычага
III. Дифференцирование соотношений размеров собственных и заемных источников финансирования по видам активов в зависимости от способов формирования капитала (умеренного, консервативного, агрессивного)	Амплитуда колебаний финансового левериджа, определяющая пределы варьирования уровня риска снижения финансовой устойчивости	III. Выбор способов формирования капитала (умеренного, консервативного, агрессивного) определяющих рост мобильности варьирования собственной и заемной его частями и взаимодействия со структурой активов	Расширение диапазона выбора параметров снижения уровня финансовых рисков

В качестве неких базовых принципов управления и оптимизации структуры капитала можно отметить:

• структура финансирования предприятия, прежде всего, она, должна соответствовать стратегическим целям предприятия и ее акционеров;
• финансовый рычаг увеличивает стоимость предприятия, но при этом вырастают риски и издержки, связанные с заемными средствами;
• смещение в сторону долга целесообразно в случае ограниченных по сроку и объему инвестиций, прогнозируемых долгосрочных стабильных денежных потоках и значительных материальных активов. В случае превалирования нематериальных активов и плохо прогнозируемых инвестиционных затрат финансирование лучше осуществлять за счет собственных средств;
• изменения в экономике могут полностью перевернуть ситуацию, и вчерашние лидеры станут аутсайдерами;
• при принятии решения о структуре финансирования необходимо учитывать все стороны, вовлеченные в процесс: акционеров, кредиторов, менеджмент, поставщиков и клиентов, персонал компании.

Процесс оптимизации структуры капитала

В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, напряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.

В целом, оптимальная структура капитала характеризуется коэффициентом соотношения использования собственного и заемного капитала (нормативное значение показателя от 0,9 до 1,1):

Коск = Заемный капитал / собственный капитал

Таблица 3. Процесс управления и оптимизации структуры капитала

Процесс управления структурой капитала	Процесс оптимизации структуры капитала
Направленность (тенденции) динамики использования капитала в конкретных соотношениях собственной и заемной его частей	Направленность (тенденции) динамики использования капитала в конкретно заданных оптимальных соотношениях собственной и заемной его частей
I. Тенденции динамики (темпы изменений) структуры капитала в разрезе соотношений собственной и заемной составляющих в целом и их отдельных частей	I. Тенденции прогнозной динамики (изменений) коэффициента финансовой рентабельности при заданных значениях коэффициента финансового левериджа — как параметры максимизации эффекта финансового левериджа (приращения уровня рентабельности собственного капитала)
II. Тенденции динамики (темпы изменений) параметров, формирующих тип финансовой устойчивости: Коэффициентов финансовой устойчивости и уровня достаточности собственного капитала; «границ» финансовой сбалансированности между активами и пассивами в разрезе видов финансовой политики (умеренной, консервативной, агрессивной); «границ» равновесия между финансовыми и нефинансовыми активами.	II. Тенденции прогнозной динамики (изменений) средневзвешенной стоимости капитала в сопоставлении с прогнозной динамикой эффекта финансового левериджа – как параметры совмещения минимизации средневзвешенной стоимости капитала и максимизации эффекта финансового левериджа
III. Темпы динамики эффективности использования капитала с учетом и без учета фактора риска формирования его структуры: прироста рентабельности собственного капитала исходя из динамики соотношения собственного и заемного капитала (эффекта финансового левериджа); коэффициента оборачиваемости капитала (капиталоотдачи) и его собственной и заемной частей; продолжительности оборота капитала в зависимости от продолжительности оборота его собственной и заемной частей.	III. Тенденции динамики структуры финансирования активов (капитала), сбалансированные с прогнозной динамикой структуры этих активов – как параметры минимизации уровня рисков финансирования активов

Пример определения оптимальной структуры капитала предприятия

Почему заемные средства обходятся дешевле компаниям, чем собственные (или как определить оптимальную величину заемных средств)

Для осуществления своей деятельности предприятию требуются средства, с помощью которых эта деятельность будет осуществляться.
Такими средствами являются собственные и заемные источники финансирования. Когда организации недостаточно своих собственных средств, она прибегает к помощи заемных.
Таковыми могут быть средства взятые у банков, других финансовых организаций. Заемные средства в отличие от собственных обладают широкой возможностью привлечения, особенно при высоком кредитном рейтинге предприятия, обеспечивают рост финансового потенциала компании, при необходимости расширения, более низкая стоимость в сравнении с собственным капиталом за счет эффекта так называемого «налогового щита» (изъятия затрат по его обслуживанию из налогооблагаемой базы при уплате налога на прибыль), способность обеспечивать прирост финансовой рентабельности, за счет эффекта финансового рычага.
Более высокая стоимость собственных средств, заставляет «раскошелиться» по полной, причем не факт, что приобретенные средства дадут результат.
Деньги должны быть в обороте, вот чем должна руководствоваться фирма, которая хочет добиться повышения всех показателей. В частности, выражение «кто не рискует, тот не пьет шампанского», здесь как раз имеет место быть. Конечно присутствуют и недостатки в использовании ЗК, такие как сложность привлечения, финансовые риски, причем уровень этих рисков возрастает пропорционально удельному весу заемных средств.
Чтобы не попасть впросак, компания должна рассчитать самый оптимальный вариант привлечения заемных средств. Определить отдачу и эффективность заемного капитала можно с помощью расчета эффекта финансового рычага, данный расчет позволит определить безопасный для предприятия объем заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования и приемлемую ставку ссудного процента. Кредит будет очень выгодным, если ЭФР будет высоким.
На сегодняшний день существует множество вариантов выбора кредитов бизнесу. Это могут кредитные линии, кредиты под залог приобретаемого имущества или или под залог оборотных средств, без залоговое кредитование, страховка кредита, предназначенная для непредвиденных обстоятельств.